Ni juge ni partie. Zéro fossiles sur les actions listées : mesurer l’impact pour mieux le maîtriser
Ni juge ni partie. Zéro fossiles sur les actions listées : mesurer l’impact pour mieux le maîtriser
Newsletter SYSA n° 2
LE CONSTAT
Le 5 février 2026, Reclaim Finance publiait son étude sur la présence d’émetteurs exposés aux énergies fossiles dans les unités de compte (liens en bas de page).
Verdict : sur un panel couvrant la grande majorité des assureurs du marché, seuls Green-Got et Goodvest tirent leur épingle du jeu. Une nuance sur le charbon thermique seul : trois assureurs y échappent (Macif, SMAVie, MAIF). Bien sur le charbon donc, mais encore exposés au pétrole et au gaz.
Nous ne cherchons pas ici à expliquer pourquoi les fossiles sont si présents dans les UC. Les raisons sont connues : pour les actions, la principale tient à la présence de ces émetteurs dans les grands indices traditionnels, références des gérants et allocataires. Beaucoup les répliquent via ETF ou fonds indiciels, et investissent donc indirectement dans les énergies fossiles. À cela s’ajoutent des considérations stratégiques, de souveraineté ou de lobbying : des facteurs réels, mais qui ne relèvent pas de SYSA.
Nous nous en tenons au factuel :
• Quel est l’impact d’une exclusion des émetteurs fossiles sur les performances et risques relatifs, face à un indice traditionnel ?
• Peut-on exclure les fossiles sans trop diverger d’un indice de référence traditionnel ?
NI JUGE NI PARTIE
Mesurer l’impact pour mieux le maîtriser
En gestion d’actifs, j’ai souvent vu s’opposer les équipes de gestion et ESG. Historiquement côté gestion, j’ai toujours eu à cœur de jouer un rôle de conciliateur : ne pas prendre parti, et aller sur le terrain des données.
Concrètement, l’exercice consiste à construire dans un premier temps des indices passifs intégrant les exclusions cibles, sur différentes zones géographiques, puis à analyser sur le long terme leur comportement face aux indices traditionnels, qui eux n’excluent aucun émetteur.
Dans un second temps, on peut envisager de créer des versions actives de ces indices qui peuvent, par rapport à un indice de référence traditionnel :
• Avoir pour objectif de minimiser le risque relatif,
• Viser une surperformance (notamment pour compenser l’impact des frais de gestion)
• Combiner les deux objectifs ci-dessus.
La dimension active est le cœur de la valeur ajoutée de SYSA, mais ne sera pas détaillée dans cette newsletter.
LA METHODE
Un test « Zéro fossiles » vraiment exigeant
La politique d’exclusion retenue est volontairement conservatrice. Toute la chaîne est concernée : upstream (exploration, extraction, production), midstream (collecte, transport, stockage, traitement préliminaire) et downstream (raffinage et commercialisation finale). Tout émetteur dont l’exposition de chiffre d’affaires à un seul de ces maillons atteint 5 % est exclu (source : FactSet).
Pour renforcer encore l’exigence, SYSA s’appuie aussi sur les données d’Urgewald, ONG allemande de référence dans l’identification des émetteurs fossiles. Dès qu’un seuil défini par Urgewald est franchi, l’émetteur est exclu :
• Charbon (GCEL : Global Coal Exit List) : production annuelle, projets d’expansion, part d’électricité issue du charbon, etc.
• Pétrole et gaz (GOGEL : Global Oil & Gas Exit List) : hydrocarbures non conventionnels, projets de pipelines, nouvelles capacités électriques au fioul, etc.
Précision importante : l’analyse de Reclaim Finance n’intègre pas les émetteurs purement downstream, contrairement à la présente étude.
Paramètres et hypothèses
• Période d’étude : 31/12/2015 — 31/05/2026.
• Devises de référence : locales.
• Dividendes : bruts réinvestis (GR).
• Rebalancements : mensuels.
• Indices de référence utilisés : des proxys des grands indices actions traditionnels (S&P, Stoxx, MSCI…) sont construits par SYSA sur les cinq principales zones géographiques (États-Unis, zone euro, Europe, pays émergents, monde).
• Type d’indice : passif, sans contrôle du risque relatif ni objectif de surperformance.
LES RÉSULTATS
Performances cumulées relatives
Premier constat : des disparités fortes selon les zones. L’impact de l’exclusion zéro fossiles diffère nettement de l’une à l’autre. Les indices américains et émergents surperforment leurs indices de référence traditionnels, malgré des périodes de corrélation négative entre ces performances relatives (fin 2017, début 2020). Zone euro et Europe sont très proches, ce qui est logique, le marché européen étant largement une émanation de la zone euro.
Sources : FactSet, Urgewald, SYSA.
Principales déviations sectorielles
Comment expliquer ces résultats ? Sans entrer dans l’attribution détaillée (réservée à nos clients professionnels), on a un premier élément de réponse avec les principaux secteurs qui concentrent les plus fortes déviations : l’énergie, les valeurs industrielles et les services aux collectivités. Ce sont eux qui rassemblent le plus d’émetteurs exposés sur toute la chaîne.
Sources : FactSet, Urgewald, SYSA.
Un point interpelle : la part de ces trois secteurs dans la zone euro et l’Europe y est significativement supérieure à ce qu’elle est aux États-Unis et dans les pays émergents. Pour ces deux-là, le poids technologique est en revanche très supérieur (respectivement 50% et 52% environ au 31/05/26). On tient là une bonne partie de l’explication : aux États-Unis et dans les émergents, l’exclusion surpondère mécaniquement la technologie. Or sur dix ans, ce secteur a fortement surperformé (cf. les « Magnificent Seven » aux États-Unis). Les résultats sont assez logiques.
Performances relatives annuelles
Les années de sous-performance marquée se recoupent généralement (2016, 2022). Le cas 2026 est en revanche atypique : les pays émergents ont rebondi après un début d’année plombé par le conflit USA-Iran, mais ni la zone euro ni l’Europe ne sont reparties. Fait notable pour ces deux zones, jusqu’en 2026 l’impact de l’exclusion était globalement neutre : on pouvait exclure passivement sans grande inquiétude. 2026 a renversé ce constat pour la zone euro et l’Europe. Les États-Unis, eux, n’ont connu qu’une baisse limitée avant de rebondir fortement : fin mai 2026, les marchés américains sont au plus haut, dopés par l’IA.
Sources : FactSet, Urgewald, SYSA.
En synthèse
Un tableau récapitulatif (performance, risque, positions, exclusion) est fourni ci-après.
Sources : FactSet, Urgewald, SYSA.
En l’état, l’exclusion des émetteurs fossiles détruit de la valeur financière sur la zone euro et l’Europe. Sur les États-Unis et les émergents, c’est l’inverse. Le Monde, résultante des quatre zones, surperforme logiquement, vu le poids des actions américaines.
Les tracking errors restent contenues, mais demeurent un proxy insuffisant du risque relatif. On lui préfère largement la perte maximale relative : avec des valeurs atteignant -14 %, le message est clair : exclure sans contrôler le risque relatif, c’est s’exposer à une potentielle sous-performance significative. De quoi probablement expliquer la réticence de certains investisseurs à franchir le cap de l’exclusion des fossiles.
Un mot enfin sur les taux d’exclusion (calculés en part d’émetteurs et non en capitalisation) : malgré des taux plus faibles, la zone euro et l’Europe sous-performent. Un indicateur intéressant, mais qui n’est donc pas un bon proxy du risque relatif.
CONCLUSION
No free lunch
Cette deuxième newsletter aura donné un aperçu du travail de SYSA : mesurer l’impact, le quantifier, l’analyser. Un point n’a pas été abordé : trouver des solutions pour réduire et contrôler l’impact de l’exclusion. Ce dernier point est essentiel dans la quête de conciliation entre objectifs financiers et extra-financiers. Cela nous amène à adresser deux questions aux lecteurs qui sont investisseurs professionnels et qui intègrent des critères extra-financiers :
Contrôlez-vous le risque relatif de vos investissements extra-financiers face aux grands indices traditionnels, ou bien assumez-vous le risque de sous-performer ?
À ceux qui ont une politique d’exclusion des énergies fossiles aux niveaux upstream et midstream : seriez-vous prêts à franchir le pas de l’exclusion downstream ?
Ces deux questions ne sont pas anodines : elles expliquent en partie pourquoi tant d’investisseurs hésitent encore, que ce soit à exclure davantage ou à le faire sans dériver de leurs indices de référence traditionnels. Bonne nouvelle : sur les actions listées, la vocation de SYSA est justement de les accompagner dans cet exercice aussi complexe que nécessaire.
À bientôt pour une prochaine lecture.
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Naïm Allahoum, CFA
Fondateur de SYSA
Les indices publiés dans cette étude sont disponibles sur le site Internet de SYSA : https://sysa.fr/indices/
Rapport Reclaim Finance / Rift 2024 : https://reclaimfinance.org/site/wp-content/uploads/2024/06/Rapport-Lassurance-vie-a-lere-de-lurgence-climatique.pdf
Rapport Reclaim Finance 2026 : https://reclaimfinance.org/site/wp-content/uploads/2026/01/Lassurance-vie-a-lere-de-lurgence-clmatique.pdf
Auteur : Ariel Le Bourdonnec, Reclaim Finance.