Zéro fossiles sur les actions listées : après le test d’exclusion des émetteurs, celui des financeurs et des assureurs
Zéro fossiles sur les actions listées : après le test d’exclusion des émetteurs, celui des financeurs et des assureurs
Newsletter SYSA n° 3
LE CONSTAT
On peut exclure les émetteurs exposés aux fossiles d’un portefeuille. Mais qu’en est-il de ceux qui les financent et les assurent ? La publication mi-juin 2026 du rapport Banking on Climate Chaos, par une coalition de huit ONG, tombe à point nommé. Deux de ses coauteurs nous ont déjà bien inspirés, Reclaim Finance et Urgewald.
Mesurer l’impact pour mieux le maîtriser : la newsletter n° 2 chiffrait l’effet d’une exclusion extra-financière, celle des émetteurs fossiles sur toute la chaîne, sur la performance et le risque relatifs à des proxys des grands indices actions traditionnels. Sa lecture est vivement conseillée, pour comprendre encore mieux cet exercice, si cela n’est pas déjà fait.
Aujourd’hui, on remonte d’un cran dans la chaîne du capital, vers ceux sans qui l’expansion fossile ne serait ni finançable ni assurable. On reprend donc la même grille d’analyse, en ajoutant à l’exclusion les banques et assureurs qui financent ou assurent les projets d’expansion fossile.
Côté banques
En 2025, les 65 plus grandes banques mondiales ont apporté 906 milliards de dollars de financements aux énergies fossiles, en hausse de 7,6 % sur un an. Plus parlant encore : 508 milliards sont allés à la seule expansion fossile, soit une progression de 27,1 %. Le total cumulé depuis l’Accord de Paris atteint 8 700 milliards de dollars. La concentration est forte : douze banques, la « Dirty Dozen », pèsent 38,5 % du financement fossile mondial, JPMorgan Chase en tête. Et la dynamique ne ralentit pas : 39 des 65 banques ont augmenté leurs financements fossiles sur l’année.
L’arrière-plan est celui d’une nouvelle ère d’instabilité fossile et d’un recul des engagements : la Net-Zero Banking Alliance s’est effondrée en octobre 2025, sur fond de détricotage réglementaire. Quelques signaux contraires existent, et la France n’est pas la dernière : La Banque Postale affiche zéro financement fossile en 2025, une première pour une grande banque. Le paysage hexagonal reste toutefois contrasté, certains acteurs réduisant leur exposition quand d’autres la relèvent.
Côté assureurs
Le geste qui assure réellement l’expansion, c’est la souscription. Le scorecard Insure Our Future 2024 note 31 assureurs et réassureurs sur leur politique de souscription et d’investissement, sur une échelle de 0 à 10 où 10 récompense la politique la plus restrictive. Le constat est sévère : cinq grands acteurs sont à 0 sur 10 en souscription, c’est-à-dire sans aucune restriction sur l’expansion fossile, et l’industrie assure un risque existentiel pour moins de 2 % de ses primes. Les meilleurs élèves eux-mêmes restent modestes en valeur absolue. Côté français, AXA et SCOR Re présentent des profils inverses, l’un mieux placé en investissement qu’en souscription, l’autre l’inverse.
Trois sources, trois maillons
Ce constat s’appuie sur des travaux tiers de référence, que nous tenons à distinguer proprement : Urgewald (listes GOGEL, GCEL, MCEL) pour les émetteurs fossiles, déjà mobilisé en n° 2 ; Banking on Climate Chaos pour les volumes de financement bancaire ; les trackers de Reclaim Finance (Oil & Gas Policy Tracker et Coal Policy Tool) pour les scores de politique des banques et des assureurs ; et Insure Our Future pour les assureurs et réassureurs. Ni juge ni partie : le diagnostic n’est pas le nôtre, notre valeur ajoutée est de le mesurer.
NI JUGE NI PARTIE
Mesurer l’impact pour mieux le maîtriser
Nous ne cherchons (toujours) pas à expliquer pourquoi les banques et les assureurs continuent de financer ou d’assurer l’expansion fossile. Les raisons sont connues, et elles ne relèvent pas de SYSA. Nous nous en tenons au factuel et au mesurable.
Lors de la newsletter n° 2, on posait une question sur les émetteurs exposés de près ou de loin aux fossiles : quel est l’impact financier de leur exclusion, et peut-on les exclure sans trop diverger d’un indice traditionnel ? Ici, on reprend exactement cette grille, mais en l’appliquant un cran plus loin dans la chaîne du capital :
• Quel est l’impact, sur les performances et risques relatifs, d’exclure en plus les financeurs et assureurs de l’expansion fossile, face à un indice traditionnel ?
• Peut-on aller jusqu’au bout de la logique zéro fossiles, financeurs/assureurs compris, sans dériver excessivement de l’indice de référence ?
L’exercice consiste d’abord à construire des indices passifs intégrant ces exclusions, sur les cinq zones géographiques, puis à analyser leur comportement de long terme face aux indices traditionnels. La création et l’utilisation de versions « semi-actives », qui visent à minimiser le risque relatif, voire « actives », qui visent une surperformance tout en contrôlant le risque relatif, sont le cœur de la valeur ajoutée de SYSA et ne sont pas détaillées ici.
LA METHODE 1/2
Du seuil d’exposition au critère de politique
Lors de la newsletter n° 2, la règle d’exclusion des émetteurs reposait sur un seuil d’exposition : 5 % du chiffre d’affaires exposé à un maillon fossile (upstream, midstream et/ou downstream), via FactSet, complété par les seuils d’Urgewald. Ce seuil n’est pas transposable aux financières. Une banque ne tire pas « X % de son chiffre d’affaires des fossiles » : le rapport Banking on Climate Chaos donne des volumes en dollars, les trackers de Reclaim Finance et le scorecard Insure Our Future donnent des scores de politique. Il n’existe donc pas de dénominateur commun aux trois familles.
Le seul axe réellement homogène est la politique d’expansion. C’est aussi la ligne rouge que Reclaim Finance, Urgewald et Insure Our Future utilisent eux-mêmes. La règle retenue est donc unique :
Est exclu tout financeur ou assureur dont la politique n’interdit pas le soutien aux projets et entreprises d’expansion fossile.
La conformité se lit sur le sous-score « expansion » des trackers, et non sur le score global, pour ne pas mélanger exclusion de projets, exclusion d’émetteurs en expansion et trajectoires de sortie, qui ne disent pas la même chose. Pour les banques, ce sous-score vient des deux trackers de Reclaim Finance. Pour les assureurs et réassureurs, il vient de la souscription chez Insure Our Future.
Une gamme zéro fossiles désormais enrichie
SYSA couvre désormais deux approches passives de l’exclusion sur les fossiles :
• Zéro fossiles (ZF) : exclusion des producteurs sur toute la chaîne up, mid, down. C’est la gamme de la n° 2.
• Zéro fossiles intégral (ZFI) : la même exclusion, à laquelle s’ajoutent les banques et assureurs finançant ou assurant l’expansion. C’est la gamme nouvelle.
L’écart entre ces deux gammes isole précisément le coût, en performance et en risque relatif, de l’exclusion des financières impliquées dans l’expansion fossile.
LA METHODE 2/2
Paramètres et hypothèses : identiques à ceux de la newsletter n° 2
Période d’étude : du 31/12/2015 au 31/05/2026.
Devises de référence : locales.
Dividendes : bruts réinvestis (GR).
Rebalancements : mensuels.
Indices de référence utilisés : des proxys des grands indices actions traditionnels (S&P, Stoxx, MSCI…) sont construits par SYSA sur les cinq principales zones géographiques (États-Unis, zone euro, Europe, pays émergents, monde).
Type d’indice : passif, sans contrôle du risque relatif ni objectif de surperformance.
LES RÉSULTATS
Performances cumulées relatives
Sans surprise, les variations de performances relatives sont plus marquées. Les indices passifs ainsi constitués excluent davantage de valeurs, générant par là même un risque relatif en augmentation. Ce risque, traditionnellement mesuré par la tracking error (TE), ressort nettement plus élevé que lors de l’exclusion des seuls émetteurs fossiles. Mais ce qui retient surtout notre attention, c’est la corrélation et le fort drawdown relatif de la zone euro et de l’Europe, qui souffrent particulièrement de l’exclusion des financières.
Sources : FactSet, Urgewald, Reclaim Finance and partners, Insure Our Future, SYSA.
Côté US et émergents, la lecture est tout autre. D’une part, le poids des financières y est nettement inférieur. D’autre part, l’exclusion implique une surpondération encore plus marquée des autres secteurs, dont les valeurs technologiques qui, on le sait, ont largement surperformé ces dernières années.
À titre d’illustration, la comparaison ci-dessous entre les indices zéro fossiles et zéro fossiles intégral aux États-Unis : au final, assez peu de différences entre les deux versions.
Sources : FactSet, Urgewald, Reclaim Finance and partners, Insure Our Future, SYSA.
Sur l’Europe et la zone euro, le tableau s’inverse. La perte maximale relative explose littéralement, un résultat largement attribuable au poids des bancaires et à leur surperformance face aux indices Europe et zone euro.
Sources : FactSet, Urgewald, Reclaim Finance and partners, Insure Our Future, SYSA.
Principales déviations sectorielles
Sans surprise, il y a peu d’évolution sur les déviations du secteur de l’énergie. C’est logique puisque nous avons conservé l’exclusion des émetteurs fossiles. Pour le reste, les déviations les plus importantes se concentrent naturellement sur les financières. Peu de mouvement côté services aux collectivités (simples ajustements de rebasage). Élément marquant : la part des banques et assurances au sein du secteur financier est nettement plus faible aux US et dans les pays émergents. Cela compte sans doute dans l’explication des résultats : à structure comparable, les secteurs financiers de ces zones sont bien moins impactés en relatif par l’exclusion.
Sources : FactSet, Urgewald, Reclaim Finance and partners, Insure Our Future, SYSA.
Un point structurel achève d’éclairer ces écarts : le poids cumulé des trois secteurs les plus déviés (énergie, financières, services aux collectivités) est bien supérieur en zone euro et en Europe qu’aux États-Unis et dans les émergents, où la technologie domine (environ 50 % et 52 % au 31/05/2026). Exclure pèse donc beaucoup plus lourd là où ces secteurs sont surreprésentés, et bénéficie au contraire de la surpondération mécanique de la technologie aux US et dans les émergents.
Performances relatives annuelles
L’exclusion des financières renforce nettement la corrélation des résultats entre la zone euro et l’Europe. Pour les US et les émergents, l’impact est moindre, ce qui est cohérent avec ce qui précède. Certaines années affichent une forte sous-performance, comme 2025 sur la zone euro et l’Europe, de quoi refroidir bon nombre d’investisseurs.
Qui serait prêt à prendre ce risque relatif ?
Sources : FactSet, Urgewald, Reclaim Finance and partners, Insure Our Future, SYSA.
En synthèse
Les résultats qui nous interpellent le plus sont la hausse des tracking errors et, surtout, des pertes maximales relatives, en particulier sur la zone euro et l’Europe : respectivement -37,4 % et -34,5 % face aux proxys des indices traditionnels. Des niveaux difficilement acceptables pour des investisseurs, en particulier institutionnels.
Sources : FactSet, Urgewald, Reclaim Finance and partners, Insure Our Future, SYSA.
C’est également l’occasion de comparer les taux d’exclusion zone par zone. La différence est frappante sur la zone euro et l’Europe :
Sources : FactSet, Urgewald, Reclaim Finance and partners, Insure Our Future, SYSA.
CONCLUSION
No free lunch, une couche de plus
La newsletter n° 2 établissait qu’exclure les émetteurs exposés de près ou de loin aux fossiles détruit de la valeur en zone euro et en Europe, en crée aux États-Unis et dans les émergents, le Monde surperformant par le poids américain. Cette nouvelle newsletter ajoute une couche : exclure aussi les banques et assureurs de l’expansion, ce qui amplifie très largement le verdict, avec des tracking errors et des pertes maximales relatives bien plus marquées, en particulier dans les zones où le poids des financières est élevé et où la part des banques et assureurs l’est aussi. Ces acteurs ne constituent pas un ajustement marginal mais un bloc sectoriel entier, lourd en zone euro et en Europe.
Le message reste le même, en plus net : exclure sans contrôler le risque relatif, c’est s’exposer à un risque de sous-performance potentiellement significatif, et ce d’autant plus quand on va jusqu’au bout de la chaîne. D’où les deux questions que nous adressons de nouveau aux investisseurs professionnels intégrant des critères extra-financiers, surtout ceux pour qui le « combat » contre les fossiles est important :
• Contrôlez-vous le risque relatif de vos investissements extra-financiers face aux grands indices traditionnels, ou assumez-vous le risque de sous-performer ?
• À ceux qui excluent déjà les producteurs fossiles sur toute la chaîne : seriez-vous prêts à aller jusqu’au bout, en excluant aussi les banques et les assureurs qui financent leur expansion ?
Ces questions expliquent en partie pourquoi tant d’investisseurs hésitent encore, que ce soit à exclure davantage ou à le faire sans dériver de leurs indices de référence. Bonne nouvelle : sur les actions listées, la vocation de SYSA est précisément d’accompagner cette conciliation, désormais étendue à toute la chaîne du capital fossile. C’est l’objet des versions actives de ces indices, qui ne sont pas détaillées ici mais qui montrent comment concilier une exclusion radicale, financeurs compris, avec la maîtrise du risque relatif et la performance.
Ajoutons que SYSA entend en finir avec l’idée reçue :
« investir avec des convictions extra-financières, c’est accepter une moindre performance financière ».
À bientôt pour une prochaine lecture.
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NB : pour rappel, l’ensemble des indices créés par SYSA est accessible à l’adresse https://sysa.fr/indices/, une section réservée aux investisseurs professionnels.
Naïm Allahoum, CFA
Fondateur de SYSA
Sources :
Le rapport Banking on Climate Chaos est coécrit par Rainforest Action Network, BankTrack, CEED, Indigenous Environmental Network, Oil Change International, Reclaim Finance, Sierra Club et Urgewald. Il est également endossé par 480 organisations dans 69 pays.
https://www.bankingonclimatechaos.org/